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kaiyun本周（2月26日-3月1日），我们选择了万华化学、同花顺、百济神州、九号公司与德明利五家关注度较高的上市公司，并精选了来自国金证券、国联证券、浦银国际证券、开源证券、中银证券等机构所出具的研报，为大家带来本周个股研报精选。
公司属于化学制品行业。2月26日，万华化学发布关于对外投资暨《股权变更框架协议》进展公告，公告表示不再受让铜化集团的部分股份，而是通过万华化学全资子公司万华化学集团电池科技有限公司（以下简称“万华电池”）直接受让铜化集团所持有的安纳达及六国化工的部分股权。当日，万华电池与铜化集团签署《安徽安纳达钛业股份有限公司股份转让协议》和《安徽六国化工股份有限公司股份转让协议》，万华电池通过协议转让方式，分别受让铜化集团持有的安纳达15.20%和六国化工5%的股权，交易总金额4.15亿元。
1) 万华化学发布关于对外投资暨《股权变更框架协议》进展公告。2024年2月26日，万华化学公告表示不再受让铜化集团的部分股份，而是通过万华化学全资子公司万华化学集团电池科技有限公司（以下简称“万华电池”）直接受让铜化集团所持有的安纳达及六国化工的部分股权。当日，万华电池与铜化集团签署《安徽安纳达钛业股份有限公司股份转让协议》和《安徽六国化工股份有限公司股份转让协议》，万华电池通过协议转让方式，分别受让铜化集团持有的安纳达15.20%和六国化工5%的股权，交易总金额4.15亿元kaiyun。其中，以转让协议签署日的前一交易日安纳达二级市场收盘价9.15元为每股单价，受让铜化集团持有的安纳达3268.30万股股份，占安纳达总股份的15.20%，交易金额人民币2.99亿元；受让铜化集团持有的六国化工2608.00万股股份，占六国化工总股份的5.00%，以转让协议签署日的前一交易日六国化工二级市场收盘价即4.44元为每股单价，交易金额为人民币1.16亿元。
交易完成后，对于安纳达，万华电池将成为其第一大股东，持股比例为15.20%，铜化集囤仍持有安纳达14.7999%的股份。经协商一致，铜化集团和万华电池签署《一致行动人协议》约定：铜化集团在安纳达股东大会表决事项中与万华电池保持一致行动，铜化集团提名的董事在安纳达董事会表决事项中与万华电池提名的董事保持一致行动。万华电池为安纳达的控股股东，烟台市人民政府国有资产监督管理委员会为安纳达实际控制人。对于六国化工，万华电池将持有其5.00%股份，且承诺未来12个月内，万华化学及其控制的公司不会成为六国化工的控股股东和实际控制人。
2) 收购安纳达及六国化工股份有助于公司完善上游原料产业链。安纳达及六国化工主营业务涉及钛白粉、磷酸铁、磷复肥等。安纳达主要从事钛白粉产品的研发、生产和销售，主要产品为金红石型钛白粉、锐钛型钛白粉等系列产品，具备硫酸法钛白粉产能8万吨/年。安纳达控股子公司铜陵纳源材料科技有限公司从事磷酸铁产品的研发、生产和销售，主要产品为磷酸铁系列产品，磷酸铁产能15万吨/年。六国化工是华东地区磷复肥和磷化工一体化专业制造的大型企业，主营业务为化肥(含氮肥、磷肥、钾肥)、肥料（含复合肥料、复混肥料、水溶肥及微生物肥料）、化学制品（含精制磷酸、磷酸盐）、化学原料的生产加工和销售。六国化工拥有磷酸一铵产能30万吨/年、磷酸二铵产能64万吨/年、尿素产能30万吨/年、复合肥产能150万吨/年的生产能力。
万华电池为万华化学的重点培育方向，本次交易有助于万华电池完善上游原料产业链，增强其在电池产业尤其是磷酸铁锂产业的核心竞争力。安纳达的钛白粉业务与万华化学现有的涂料、塑料和油墨等业务具有极强的互补及协同效应。同时，万华化学能利用自身经验及运营能力，在一定程度上为标的公司未来发展提供支持和保障。
3) 2023年万华化学营收、归母净利润实现同比增长。据万华化学2023年度业绩快报，公司营业收入、归母净利润实现同比增长。公司2023年实现营业收入1753.6亿元，同比+5.92%；归母净利润168.1亿元，同比+3.57%；归母扣非净利润164.1亿元，同比+3.87%。2023Q4单季度营业收入428.07亿元，同比+21.80%，环比-4.72%；归母净利润41.11亿元，同比+56.58%，环比-0.59%；归母扣非净利润39.80亿元，同比+65.34%，环比-3.34%。
4) 投资建议：根据万华化学2023年度业绩快报，公司2023年营收1753.6亿元，归母净利润168.1亿元，对应EPS为5.36元，当前股价对应PE为14.6X。公司主营业务聚氨酯行业与地产相关性较高，2023年房地产行业下行，新开工、销售面积等同比下滑，国内家具市场需求较为疲弱，聚氨酯行业景气度下降。而聚氨酯行业总体供给偏宽松，景气度回暖需要一定时间，因此我们下调公司2024-2025年归母净利润预测为193.84/224.73亿元（原值222.57/272.82亿元），同比增速+15.3%/+15.9%，对应EPS为6.17/7.16元，当前股价对应PE为12.7/10.9X，维持“买入”评级。
1) 万华电池通过协议转让方式收购铜陵化学工业集团有限公司持有的安徽安纳达钛业股份有限公司 32,683,040 股人民币普通股股份，占安纳达总股份的 15.20%，交易金额人民币 299,049,816 元，交易完成后，万华电池将持有安纳达 32,683,040 股股份，占安纳达总股本的 15.20%，为安纳达第一大股东。铜化集团和万华电池签署《一致行动人协议》约定：铜化集团在安纳达股东大会表决事项中与万华电池保持一致行动，铜化集团提名的董事在安纳达董事会表决事项中与万华电池提名的董事保持一致行动。万华电池为安纳达的控股股东，烟台市人民政府国有资产监督管理委员会为安纳达实际控制人。此外，万华电池通过协议转让方式收购铜陵化学工业集团有限公司持有的安徽六国化工股份有限公司26,080,000 股人民币普通股股份，占六国化工总股份的 5.00%，交易金额为人民币 115,795,200 元， 交易完成后，万华电池将持有六国化工 26,080,000 股股份，占六国化工总股本的 5.00%。
2) 万华化学电池产业链不断完善。 万华化学将电池产业作为公司第二增长曲线进行培育，本次交易完成后，万华电池将完善上游原料产业链，增强在电池产业尤其是磷酸铁锂产业的核心竞争力。安纳达钛白粉在行业处于前列，万华化学在涂料、塑料和油墨等领域与众多大客户也有良好合作关系，同时万华化学在全球具有完善的销售体系，万华电池控股安纳达后该业务与万华化学现有业务具有极强的互补及协同效应。
公司属于软件开发行业。2月26日，同花顺发布2023年度报告，公司实现营收35.64亿元，同比增长0.14%；实现归母净利润14.02亿元，同比下降17.07%；实现扣非净利润13.69亿元，同比下降15.27%；实现经营性现金流净额15.92亿元，同比下降9.01%。截至2023年12月31日，公司合同负债11.02亿，较2023年年初增长12.22%。单2023Q4来看，公司实现营收11.92亿元，同比下降7.14%；实现归母净利润6.32亿元，同比下降21.87%；实现扣非净利润6.11亿元，同比下降19.53%。
1) 营收实现小幅增长，软件销售及维护业务高增。公司2023年营业收入同比+0.14%，增速较前三季度-4.11PCT，营收表现略有承压。分产品来看，2023年公司增值电信业务、软件销售及维护、广告及互联网推广服务、基金销售及其他业务的营业收入分别为15.29、4.38、13.59、2.39亿元，同比分别-0.61%、+53.53%、-10.97%、+14.04%。营收表现主要受到增值电信业务以及广告及互联网推广服务拖累，主要系市场交投热度偏低导致公司Level2行情数据以及荐股软件销售等受到较大影响。2023年全市场股基日均股票成交额为9944.50亿元，同比-3.60%。
2) 毛利率同比小幅下降，研发、营销力度较强。公司2023年归母净利润同比-17.07%，增速较前三季度-4.40PCT。归母净利润负增，主要受费用端影响。① 营业成本方面，2023年公司营业成本为3.89亿元，同比+5.24%，主要系公司员工增加导致员工薪酬同比+28.41%。由于营业成本增长快于营业收入，公司2023年毛利率较2022年-0.53PCT至89.09%。② 费用方面，2023年公司研发费用11.79亿元，同比+10.51%，主要系公司持续加大人工智能技术应用以及大模型等方面的研发。目前公司自研的问财HithinkGPT已正式发布，其在通用领域的表现全面超越了主流开源模型Llama-2。2023年公司销售费用4.97亿元，同比+35.15%，主要系公司加大营销推广力度，销售人员薪酬及广告宣传费用明显增加。
3) 客户基础十分扎实。公司客户资源丰富、客户粘性相对较高。ToB方面，公司的产品和服务已覆盖了国内90%以上的证券公司。ToC方面，截至2023年末，同花顺金融服务网累计注册用户达到6.23亿人，较期初+1.47%。日度活跃用户与周度活跃用户分别达到1447万人、1936万人，同比分别-1.09%、-0.31%。整体来看，在2023年资本市场表现偏弱背景下，公司客户基础依旧十分扎实。
4) 盈利预测、估值与评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为39.50、45.37、53.10亿元，同比增速分别为10.83%、14.84%、17.05%，3年CAGR为14.21%。归母净利润分别为15.63、17.84、21.32亿元，同比增速分别为11.46%、14.12%、19.53%，3年CAGR为14.99%。鉴于公司人工智能以及大模型应用能力持续提升，参照可比公司估值，我们给予公司2024年57倍PE，目标价165.74元，维持“买入”评级。
1) 市场活跃度维持高位，公司整体经营稳健。2023年全年市场日均股基交易额9625亿元，同比-4.0%，权益市场出现较动。在此背景下公司营业收入依旧保持稳定：增值电信收入15.3亿元，同比-0.6%；软件销售及维护收入4.4亿元，同比+53.5%，主要是由于公司通过人工智能技术不断提高软件产品竞争力，以及公司积极参与金融信创工作，软件产品销售；基金销售及其他收入2.4亿元，同比+14.0%；广告及互联网推广收入13.6亿元，同比-11.0%，主要是由于报告期内证券市场活跃度下降，导致客户需求减少。
2) 持续加大第三方基金销售业务的发展力度，打造互联网泛金融智能服务平台。截至2023年末，“爱基金”平台共接入基金公司及证券公司216家，代销产品20040支，较2022年末分别增加22家及2644支产品。根据基金业协会数据，2023年末公司股票+混合公募基金保有规模360亿元，市占率0.55%，排名行业33位；非货币市场公募基金保有规模460亿元，市占率0.28%，排名行业41位。
3) 研发投入持续增加。2023年总成本率59.7%，同比提升8.3个百分点，主要原因为公司研发费用及销售费用增加。2023年公司研发费用11.8亿元，同比+10.5%，占营业收入比重33.1%，同比提升3.1个百分点。公司较早在移动互联网、云计算、大数据、智能搜索、人工智能等领域进行技术研发与战略布局，拥有成熟、稳定的技术开发精英团队，建立了一支信息技术、金融工程和人工智能相结合的复合型人才队伍。
4) 盈利预测与投资建议：基于2023年公司业绩略低于我们预期以及我们对2024年资本市场表现预期的下调，我们调低公司未来盈利预测。预计2024E-2026E年净利润分别为17亿元、19亿元、21亿元（原2024-25年预测为为21亿元、24亿元），同比增长21%、13%、12%，对应EPS分别为3.14元、3.54元、3.98元。使用可比公司估值法，我们给予其2024年50xPE，对应目标价157.00元（-11%），对应9.4x2024EPB，维持“优于大市”评级。
三、百济神州（A股股票代码：688235；港股股票代码：06160；美股股票代码：BGNE）
针对以上事件，本周，我们精选了浦银国际证券与华金证券的分析师所出具的研报。
3月1日收盘价：A股：127.70元，股价本周累计上涨7.31%；港股：96.65港元，股价本周累计上涨2.66%。
1） 4Q23美国泽布替尼强势增长，首次超越中国成为公司最大的产品销售收入贡献地区：4Q23美国地区实现总收入3.1亿美元（全部为泽布替尼销售收入），较去年同期总收入同比增长101.5%/产品销售收入同比增长150%。得益于4Q美国泽布替尼收入的强劲增长，美国产品销售首次超越中国（中国4Q23产品销售收入：2.67亿美元），成为最大的产品销售收入贡献地区（注：由于合作收入缘故，单季度美国市场总收入已于3Q23超越市场中国总收入）。4Q23/2023全年美国收入分别占总收入的49.4%和45.9%，较去年同期分别上升了8.5/10.4个百分点，彰显了百济快于预期的国际化进程。随着泽布替尼在美国的进一步放量（受益于现有适应症市场份额提升和第五个适应症FL即将于3月在美国获批），我们预计2024年美国收入占比将进一步提高。
2） 成本控制初见成效，运营效率有望于2024年进一步提高：在2023全年产品销售收入同比增长74.5%的背景下，运营费用整体（即研发费、销售行政费用的总和）仅同比增长12.5%，显示出产品销售收入是运营费用的6倍增速（2022年为5倍增速），说明百济运营效率提高kaiyun，成本管控初见成效。管理层预计2024年研发费用绝对值较2023年将轻微上升，销售行政费用绝对值将温和上升，不过随着收入规模的扩大，费用率绝对值将进一步下降。考虑到2024年较多研发活动是早期资产相关（包括10个新分子进入临床）以及PD-1海外商业化团队人数将较为精简，我们认为运营费用可控程度较大，有信心百济正在加速迈入实现盈利的轨道。
3） 2024年催化剂包括：① 泽布替尼在美国市场放量好于预期，FL适应症拓展顺利进行；② 替雷利珠单抗一二线食管鳞癌美国获批和非小细胞肺癌欧洲获批顺利进行；③ Sonrotoclax(BCL-2)一期MM,MDS,AML潜在数据读出；④ BTK CDAC一期数据读出，以及难治复发性MCL和CLL三期国际化临床试验的启动；⑤ 替雷利珠单抗联用二期数据，包括和OX40,HPK1,LAG3等靶点在非小细胞肺癌的联用数据，以及和LAG3，TIM3等靶点在头颈癌的联用数据。
4） 估值：我们分别将2024/2025年净亏损预测缩窄0.5%/16.5%，主要基于我们对百济的运营效率提升更为乐观的预期。与此同时，我们引入2026年预测。我们基于经POS调整的收入预测和DCF估值模型对公司进行估值，对WACC和永续增长率的假设分别为8.1%和3.0%，得到公司美股/港股/A股目标价分别为275美元/165港元/人民币175元，对应287亿美元市值。
1） 业绩表现优异，预计亏损明显缩窄。公司发布2023年业绩快报。2023年公司预计实现营收174.23亿元（+82.1%，同增，下同），其中产品收入155.04亿元（+82.8%），主要得益于核心市场产品销售额快速增长。受益于规模效应及费用管控，叠加与BMS仲裁和解带来非经营收入增加，公司预计亏损明显缩窄；2023年预计亏损67.16亿元，亏损同比缩窄50.77%；扣非预计亏损96.82亿元，亏损同比缩窄29.97%。单Q4来看，公司预计实现营收45.48亿元（+68.60%）；预计亏损28.38亿元，亏损同比缩窄11.55%；扣非预计亏损28.99亿元，亏损同比缩窄11.52%。
2） 百悦泽全球市场快速放量，血液瘤领域领导地位进一步巩固。百悦泽（BTK抑制剂）2023年全球销售额预计实现91.38亿元（+138.7%），单Q4全球销售额29.55亿元（+136.40%）。目前，百悦泽在中国获批5项适应症并已全部纳入医保。百悦泽已在美国、欧盟及英国获批更新说明书，纳入其在Ⅲ期ALPINE试验中头对头对比伊布替尼治疗R/RCLL/SLL取得的PFS优效性结果；同时，百悦泽全球适应症范围扩大，新增适应症≥2LR/R滤泡性淋巴瘤（FL）已获欧盟及加拿大批准，美国及中国预计分别在2024年3月及6月获批，进一步巩固其作为首选BTK抑制剂的地位。
3） 百泽安国内适应症持续扩展，海外市场迎来突破。百泽安（PD-1）2023年销售额预计实现38.06亿元（+33.1%），单Q4销售额9.24亿元（+26.75%）。国内市场方面，目前百泽安已获批12项适应症，其中11项已纳入医保；另3项新增适应症的上市申请处在审评中，分别为1L GC/GEJC（预计2024Q2获批）、1LES-SCLC（预计2024Q3获批）及NSCLC围术期治疗。海外市场方面，百悦泽已在欧盟和英国获批1项2LESCC适应症，并在美国、欧洲等10个市场递交注册申请；其中1LESCC美国上市申请预计2024年7月做出决定，欧盟上市申请正审评中，日本预计2024H1递交上市申请；2LESCC美国上市申请预计2024H1获批，日本预计2024H1递交上市申请；1/2LNSCLC三项新增适应症欧盟上市申请预计2024H1获批；1C/GEJC欧盟上市申请预计2024Q1递交。
4） 在研管线积极推进。公司积极推进后期管线，sonrotoclax（BCL-2抑制剂）4项注册临床继续推进，包括1项与百悦泽联用治疗1LCLL全球关键Ⅲ期、3项用于R/RWM、R/RMCL及R/RCLL/SLL潜在注册可用Ⅱ期；BGB-16673（BTKCDAC）用于R/RCLL及R/RMCL的2项全球扩展队列研究已启动，其中MCL队列具备潜在注册可能性；欧司珀利单抗（TIGIT抑制剂）1L NSCLC临床Ⅲ期试验AdvanTIG-302患者入组预计2024Q1完成。公司持续推动创新研发，已于2023年推进包括潜在同类最佳CDK4抑制剂BGB-43395在内的5个新分子进入临床，其中BGB-43395已完成2个队列入组；预计在2024年推进至少10个新分子进入临床，包括泛KRAS抑制剂、MTA协同PRMT5抑制剂、EGFR-CDAC、CDK2抑制剂、多个ADC及双抗分子。
5） 投资建议：公司具有强大的创新研发及商业化推广能力，全球业务持续快速增长，在研产品具备同类最佳/同类首创潜力。基于公司2023年业绩快报，我们上调原有盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为174.23/225.89/296.35亿元（前值152.84/216.60/296.26亿元），同比增长82%/30%/31%。维持“买入-A”建议。
公司属于交运设备行业。2月29日，九号公司公布2023年业绩快报。公司2023年实现收入101.9亿元，YoY+0.6%；归母净利润5.9亿元，YoY+30.2%。经折算，Q4单季度实现收入26.6亿元，YoY+6.9%；归母净利润2.1亿元，YoY+265.2%。
针对以上事件，本周，我们精选了开源证券、国投证券两家机构的分析师所出具的研报。
1) 2023Q4业绩超预期，看好规模效应驱动业绩持续高增，维持“买入”评级。公司发布业绩快报，2023年实现营收101.89亿元（+0.64%），归母净利润5.87亿元（+30.23%），扣非归母净利润4.1亿元（+8.04%）。2023Q4实现营收26.63亿元（+6.9%），归母净利润2.08亿元（+265%），扣非归母净利润0.62亿元（2022年同期为-0.18亿元）。两轮车/全地形车高增带来规模效应，根据业绩快报我们上调盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润为5.87/7.43/10.34亿元（原值为4.71/7.39/10.05亿元），对应EPS为8.12/10.28/14.30元，当前股价对应PE分别为35.8/28.3/20.3倍。考虑到小米/ToB渠道触底，两轮车/全地形车/割草机新品和新渠道落地，规模效应下看好2024年收入利润持续增长，维持“买入”评级。
2) 2023Q4业绩超预期，剔除反倾销税等影响后扣非利润增速较报表增速高。收入端，预计2023Q4两轮车/全地形车延续2023Q3高增表现，零售滑板车延续Q3改善趋势，其中全地形车在UTV新品驱动下美国渠道快速拓展。业绩端，2023Q4毛利率29.17%（+0.9pct），2023Q4销售/管理/研发/财务合计费用率为24%（-1.93pct），单季度股份支付费用减少+规模效应下毛利率提升/费用率下降。综合影响下2023Q4净利率7.8%（+5.5pct），扣非净利率2.3%（+3.1pct）。2023年欧洲反倾销税/股份支付费用/汇兑差异影响扣非利润增速，2023年将反倾销税/股份支付费用还原后的线亿元，若剔除反倾销税/股份支付费用/汇兑收益影响后实际扣非利润增速较报表增速高。
3) 两轮车/全地形车/割草机器人新品和新渠道落地有望驱动2024年业绩增长。展望2024年，我们继续看好收入和利润拐点向上：① 电动两轮车kaiyun，1月份久谦数据显示京东渠道仍高增，2024年持续推新，扩渠道逻辑下收入和利润有望维持高增长。② 全地形车，UTV新品强竞争力带动收入增长提速以及北美渠道拓展，看好新品/渠道扩张落地下收入增长。③ 割草机器人，迭代新品于CES展推出，更强竞争力+全渠道布局下收入有望维持高增。④ 小米/ToB渠道滑板车已触底，对2024年业绩影响有限。此外预计后续股份支付费用对业绩影响也有限。负面影响因素减弱+高增品类净利率提升有望驱动2024年业绩增长。
1) 事件：九号公司公布2023年业绩快报。公司2023年实现收入101.9亿元，YoY+0.6%；归母净利润5.9亿元，YoY+30.2%。经折算，Q4单季度实现收入26.6亿元，YoY+6.9%；归母净利润2.1亿元，YoY+265.2%。公司Q4收入稳定增长，盈利能力同比提升。展望2024年，在多元化业务的拉动下，公司有望持续扩大收入规模，提升盈利能力。
2) 公司Q4收入稳定增长：公司Q4收入延续Q3正增长态势，我们认为主要因为公司电动两轮车、全地形车、割草机器人等新业务快速增长。我们预计公司滑板车B端业务以及小米渠道对收入略有拖累，随着基数的降低，2024年对公司增长的影响有望降低。九号2023年11月在米兰车展发布全地形车混动车型；新一代割草机器人Segway Navimow i系列也在2024年1月的CES展会发布。在新品的拉动下，我们预计公司2024年收入有望保持较快增长。
3) Q4单季度公司毛利率同比提升：我们测算公司Q4单季度毛利率为29.2%，同比+0.9pct。我们认为主要因为：① 公司新业务收入规模扩大，生产端的规模效应提升；② 公司主要原材料锂电池的成本有所下降。
4) 剔除投资收益影响，Q4单季度盈利能力提升：公司Q4单季度归母净利润YoY+265.2%，归母净利率同比+5.5pct。公司Q4出售参股公司虬龙开曼股权预计增加2023年净利润约1亿元。剔除非经常性损益影响，公司Q4扣非归母净利润为0.6亿元，同比增加0.8亿元，扣非归母净利率同比+2.3pct。我们认为主要因为：① 公司股权激励业绩考核要求未达成，Q4股份支付费用有所冲回；② 公司收入规模扩大，固定费用有所摊薄，公司Q4销售、管理、研发、财务费用合计占收入的比例同比-1.9pct。此外，公司Q4补缴欧盟反倾销税及反补贴税等税款825.9万欧元，对业绩有所拖累。
5) 投资建议：我们认为，公司产品线丰富，远期增长空间较大。电动两轮车、全地形车快速放量展现公司品类拓展的能力。机器人业务为公司两大主要业务之一，未来若九号公司能够把握服务机器人行业机遇，公司市值空间将进一步打开。我们预计九号公司2024~2025年的EPS分别为11.07/16.56元，给予6个月目标价38.75元，对应2024年PE估值为35x，维持买入-A的投资评级。
公司属于半导体行业。2月26日，公司公告2023年年度报告，2023年实现营收17.76亿元，同比+49.15%；实现归母净利润0.25亿元，同比-62.97%；实现扣非归母净利润0.15亿元，同比+26.66%。
针对以上事件，本周，我们精选了中银证券、中邮证券两家机构的分析师所出具的研报。
1) 公司发布2023年度业绩报告，23Q4单季度收入利润释放双重弹性，看好公司伴随景气上行逐步兑现业绩，同时24年SSD与嵌入式持续发力，维持买入评级。
2) 公司23Q4业绩同环比改善显著。公司2023年全年实现收入17.76亿元，同比增长49.15%，实现归母净利润0.25亿元，同比下降62.80%，实现扣非净利0.15亿元，同比增长30.06%。单季度来看，公司23Q4实现营收8.00亿元，同比+124.60%/环比107.32%，归母净利润1.36亿元，同比大幅增长/环比扭亏，扣非净利润1.34亿元，同比环比皆扭亏。盈利能力方面，公司2023年毛利率16.66%，同比-0.53pcts归母净利率1.41%，同比-4.24pcts；扣非净利率0.84%，同比-0.12pcts。单季度来看，公司23Q4毛利率32.55%，同比+21.15pcts/环比+26.65pcts；归母净利率17.03%，同比+14.59pcts；扣非净利率16.70%，同比+26.82pcts。上述变化主要系：① 公司积极应对行业周期加大各项投入，持续推进行业客户与海外渠道开拓，相关管理费用、销售费用等同比大幅增加；② 公司持续推进高端固态硬盘与嵌入式存储器固件方案和主控芯片的研发；③ 23Q4单季度受益行业景气上行，存储产品价格上升。
3) 聚焦闪存主控芯片，积极开拓新领域，为后续成长打开空间。公司此前公告出售触控业务，进一步聚焦主业。公司深耕闪存主控芯片，形成对海力士、三星等原厂存储晶圆完善的管理方案与核心技术平台。固态硬盘：面对国产化趋势，公司加快国产化平台认证导入进程，23Q4已经完成了企业级SSD核心团队组建。嵌入式：eMMC产品线完整布局车规、工规、高耐久及商规，已经实现小批量交付UFS3.1产品线已经具备量产能力，自研嵌入式存储主控同步推进中。
4) 24年存储进入上行区间，涨价态势持续全年。根据集邦咨询的预测，2024年NANDFlash有望持续全年涨价态势。现货价格来看，512Gb TLC颗粒现货价已达3.3美金，六个月上涨130.77%，公司或将持续受益涨价向下游传导。此外，群联表示因全球总供给下降，部分NAND Flash规格出现短缺的现象，截至23Q4公司存货账面价值为19.32亿元，较23Q3进一步上升，充足库存为公司持续保驾护航。
5) 估值：考虑24年存储行业景气度进入上行区间，公司不断推进主控芯片研发，逐步开拓SSD及嵌入式新市场，业绩弹性有望加速释放，我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入23.06/29.43/37.58亿元，实现归母净利润分别为1.54/2.21/3.24亿元，对应2024-2026年PE分别为63.5/44.2/30.1倍。维持买入评级。
① NAND价格23年内完成磨底反弹。NAND价格方面，根据CFM闪存市场数据，NAND Flash价格指数在22、23年上半年下跌调整后，走势逐步趋于平缓，并于23Q3逐步开始反弹。随着存储原厂涨价态度坚决，减产效益逐渐体现，NAND价格的变化逐步向下游传导，存储模组与存储产品出厂价格也逐步提升。根据CFM闪存市场数据，截至2024年1月2日，NAND Flash价格指数较2023年最低点上涨57.82%；同时，根据TrendForce预计24Q1DRAM和NAND闪存价格较23Q4上涨18%-23%。
② 公司战略储备充足把握住价格反弹机遇。23年面对行业周期波动，公司坚持采取积极应对策略，持续聚焦存储主业，加大高端存储产品及细分领域存储产品开发，持续推动客户验证与海外渠道拓展工作，营收规模大幅增长，公司结合实际经营需要，适时提升战略储备，以降低库存成本和应对未来市场变化。存货方面公司23年末存货的账面价值为19.32亿元，较期初账面价值7.55亿元大幅增长，得益于战略储备充足，以及前期积极拓展终端客户和销售渠道，公司在价格反弹趋势确认后经营业绩全面提升，整体呈现量价齐升增长态势，且产品毛利率持续改善。
2) 以主控芯片为核心覆盖完整产品矩阵，有望存储景气上行释放业绩弹性。23年存储行业上游晶圆厂经历长期亏损后改变经营策略，放弃争夺市场占有率，以恢复盈利为首要目标，不断减产收紧供应，最终促使存储价格逐步确认反弹趋势。需求端：AI大模型涌现、新能源车智能化提速、卫星通讯等新技术刺激各应用领域需求回暖，车规级存储、AI服务器等细分领域持续保持高景气度消费电子、PC、可穿戴等领域在库存回补、技术迭代、产品存储扩容等因素刺激下呈现复苏迹象。存储景气上行趋势较为确定，公司持续完善产品矩阵开辟业绩新增长点：① 公司持续专注自研存储主控芯片，稳步提升公司产品竞争力。公司以自研主控芯片为核心，主控芯片量产后导入公司模组产品，不断夯实公司模组产品的竞争力。公司正在推动两款主控芯片量产流片，未来配合量产工具即可快速导入公司移动存储模组产品中，有效提高公司模组产品的稳定性和成本优势。② 公司积极拓展销售渠道，完善产品矩阵开辟业绩新增长点。目前，公司已形成了完善的移动存储、固态硬盘、嵌入式存储三大产品线，在原有移动存储市场保持资源、技术优势的同时，向市场空间更广阔的固态硬盘、嵌入式存储市场快速发展，高端固态硬盘产品及嵌入式产品正在成为公司业绩新增长点。
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